一、案情简述

　　2015年3月27日，甲方上海中嘉兴华创业投资合伙企业（有限合伙）（以下简称中嘉兴华企业）、汇鑫茂通企业与乙方天水公司、丙方欧伟阳、徐贵兰和丁方创腾公司签订《增资扩股协议》，约定（摘要）：根据各方对乙方市场估值达成的一致意见，甲方确认并同意认缴乙方新增注册资本17.65万元（由原来的100万元增加到117.65万元），认缴价款共计750万元，其中17.65万元计入乙方新增注册资本，剩余部分记入乙方的资本公积。本次增资完成后，乙方的股权结构为欧伟阳出资10万元，持股8.5%；徐贵兰出资65万元，持股55.25%；创腾公司出资25万元，持股21.25%；中嘉兴华企业出资16.47万元，持股14%；汇鑫茂通企业出资1.18万元，持股1%。

　　同日，甲方中嘉兴华企业、汇鑫茂通企业和乙方天水公司、丙方欧伟阳、邱建贺、徐贵兰、创腾公司（丙方称为“承诺人”或“原股东”）签订《补充协议书》，约定（摘要）：1. 承诺人承诺为公司履行本协议及《增资扩股协议》项下的所有责任和义务承担连带责任。2. 未经投资人书面同意，承诺人不得投资/经营管理/与公司相竞争的商业实体，亦不得进行其他有损于公司利益的行为。3. 本次增资完成后，承诺人和公司共同为公司设定了2015-2016年度税后净利润共计不低于1200万元的共同目标。同时投资人保证人在2015年9月30日以前协助公司完成第二轮2000万元融资，该部分资金到位的情况下才能够完成以上的业绩，否则由于资金缺口问题造成无法完成任务时乙方及丙方无需承担该经营目标的对赌承诺。4. 承诺人承诺将依法推动公司于2017年申报上市申请材料，并争取在2017年12月31日实现首次公开发行股票并上市（本协议中所指的“首次公开发行股票并上市”均指在中国境内创业板、中小板、主板上市，不包括在场外市场（如新三板）挂牌的情况，下同）。5. 当公司在2017年12月31日前（上市承诺期）内未能实现首次公开发行股票并上市，或者在上市承诺期内由于公司自身原因发生违反届时有效的上市规则而导致公司确定不可能在上市承诺期内成为上市公司的事件（包括中国证监会明确否决上市申请，但不包括因停发/停审等政策原因而导致公司确定不能上市的情形）或有其他约定情形（略）的，投资人均有权单独要求承诺人按照本协议所约定的时间及价格回购各投资人所持全部或部分股权，或由各投资人向任意第三方转让其所持有的全部或部分股权。投资人要求承诺人回购股权的，承诺人应当于投资人发出回购股权通知函的三个月内一次性支付回购款，并在六个月内完成相关工商变更手续，股权回购款的支付不受股权回购工商登记变更是否完毕的影响。公司、承诺人对回购义务承担连带担保责任。

　　上述协议签订后，汇鑫茂通企业于2015年3月27日通过银行转账向天水公司支付相应的增资款。

　　2016年6月1日，汇鑫茂通企业委托中嘉兴华企业通过快递向天水公司及与原股东发送《告知函》称，邱建贺出资成立佛山市南海区索克曼生态环境科技有限公司（以下简称索克曼公司），并且担任法定代表人，违反了《增资扩股协议》中关于禁止承诺人同业竞争的约定；另外，承诺人也未按期向汇鑫茂通企业提供天水公司的审计报告等；该两项情形满足了股权回购的条件，故汇鑫茂通企业要求原股东邱建贺和欧伟阳等人回购股权并且支付股权回购款。

　　邱建贺于2016年6月15日向案外人罗某转让其持有的索克曼公司的全部股权，并且该公司法定代表人亦由邱建贺变更为罗某。

　　汇鑫茂通企业因原股东未履行回购义务，遂向北京市朝阳区法院起诉，请求判令各原股东共同向汇鑫茂通企业支付股权回购款（对应注册资本）50万元及投资收益，以回购汇鑫茂通企业持有的天水公司股权；及天水公司对原股东的上述给付义务承担连带保证责任等，并同时申请了诉讼保全。

　　一审法院经审理后认为，天水公司至今未能完成上市，故已经符合约定的股权回购情形。故判决欧伟阳、邱建贺等承诺人按约定支付股权回购款，天水公司对此承担连带责任。

　　各原股东不服一审判决，向北京市第三中级法院上诉，认为国家停止IPO申请为不可抗力且协议约定因政策原因导致目标公司不能在A股市场上市不属于违约。另，汇鑫茂通企业的诉讼保全行为和未履行完成2000万元融资义务，导致目标公司不能正常生产经营，不能完成相关业绩的违约行为导致目标公司上市不能实现。故请求撤销原判，驳回汇鑫茂通企业的全部诉讼请求。

　　二审法院经审理后认为，回购条件已经成就，承诺人应当履行回购义务，目标公司所承担的是连带付款义务而非承担回购义务，不违反资本维持原则。故判决驳回欧伟阳、邱建贺、天水公司的上诉请求；维持一审判决。

　　二、争议焦点

　　（一）投资方汇鑫茂通企业认为，天水公司未上市是由于天水公司、欧伟阳、邱建贺一直不开展上市工作造成的。

　　汇鑫茂通企业虽然进行了诉讼保全，但所查封的财产并不影响天水公司的正常经营；关于融资2000万元，汇鑫茂通企业只是协助义务，同时该条也仅涉及对业绩进行的对赌，汇鑫茂通企业并非因业绩未完成而主张回购。

　　（二）原股东认为，目标公司不能实现上市是因汇鑫茂通企业的违约行为造成的。

　　1.汇鑫茂通企业在约定的目标公司上市期限届满前提起法律诉讼并查封财产的行为，导致目标公司不能上市。

　　2.汇鑫茂通企业未履行完成2000万元融资义务，导致目标公司不能正常生产经营，不能完成相关业绩。

　　三、法院对焦点问题的认识

　　二审北京市第三中级法院对于上述焦点问题认为，投资人是否协助天水公司完成第二轮2000万元的融资，系对承诺人及天水公司承诺达到的2015年至2016年度经营业绩具有影响，但上述融资金额是否到位并非天水公司准备公司上市的必要条件，且无证据证明天水公司未按约定完成上市存在可归责于汇鑫茂通企业的情形，故欧伟阳、邱建贺、天水公司主张汇鑫茂通企业违约并承担不能上市的责任，本院不予支持。

　　四、相应后果及建议

　　（一）后果

　　基于对赌交易的复杂性和长期性，投资方在对赌交易中存在部分违约行为的可能性时有发生。

　　当投资方存在部分违约行为时，需考察该等部分违约行为（1）是否直接导致对赌条件的成就；（2）是否出于主观故意。

　　在部分法院将履行对赌义务视为承担违约责任的情形下（其实对赌条件只是回购行为所附的生效条件，并非违约责任），若投资方的部分违约行为直接导致对赌条件的成就，相应法院可能认为系投资方的违约行为直接导致对赌条件成就，而目标公司或原股东并未违约，故可能判决目标公司或原股东无需承担回购义务。退而言之，即便相应法院不将履行对赌义务视为承担违约责任，其也可能出于公平原则考虑，基于投资方违约行为而致对赌条件成就之事实判令投资方相应降低所主张的回购价款。当然，若投资方虽有违约行为，但该行为与对赌条件成就之间没有直接因果关系，法院也可以投资方的违约行为不影响对赌条件之成就，从而判令目标公司或原股东继续承担回购义务。

　　若投资方的部分违约行为不仅直接导致对赌条件的成就，而且该等违约行为系出于投资方故意而为，法院会认为投资方恶意促成条件成就而认定条件不成就，从而判令目标公司或原股东无需承担回购义务。

　　（二）建议

　　1.对赌条款设定时的建议

　　对赌双方特别是投资方在磋商签署对赌协议时，应当特别注意根据己方的履约能力审查决定协议中约定的投资方义务能否承受，以及违反该承诺的后果到底是导致所有对赌权利的丧失还是仅导致部分对赌权利（如仅导致对赌回购或仅导致对赌补偿）的丧失，并据此修订和完善对赌协议。

　　2.对赌争议解决时的建议

　　若对赌争议已然发生，各方宜根据投资方的部分违约直接导致的后果，以及该等部分违约可能产生的其他后果进行论证，以考察该等部分违约是否对投资方主张的对赌权利产生相对应的阻却性影响，并据此提出是否应当履行回购义务或是否应当减免回购价款的抗辩。同时，还需充分论证该等部分违约行为是否属于投资方基于不正当的目的而主动而为所致，并据此提出对赌条件是否成就的终极抗辩。

　　来源：股权与金融