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　　最高人民法院2019年8月6日发布的《全国法院民商事审判工作会议纪要征求意见稿》第90条规定优先级受益人与劣后级受益人之间的关系一般可以认定为借款合同关系，劣后级受益人为债务人，优先级受益人为债权人。对此，本文以最高院的一则案例来说明何种约定情形下，优先级受益人与劣后级受益人之间将被认定为借款合同关系。

裁判要旨

　　如果劣后级受益人负有在信托到期后向优先级受益人返还本金并支付固定收益等义务，对信托财产享有扣除相关税费、优先级受益人本金和预期收益之后的其余部分的财产利益等权利的，优先级受益人与劣后级受益人之间的关系一般可以认定为借款合同关系，劣后级受益人为债务人，优先级受益人为债权人。

案情简介

　　（一）设立信托计划

　　2011年11月8日，徐某与某信托公司签订信托合同，并于同年11月9日认购该信托计划（以下简称“01号信托计划”）项下特定受益权3,000万元。

　　2011年11月11日，另一资金信托计划（以下简称“02号信托计划”）认购01号信托计划项下一般受益权6,000万元。

　　2011年11月11日，01号信托计划成立，规模9,000万元，信托资金用于购买持有某股份公司的股票。

　　（二）信托合同关于利益分配的约定

　　信托合同约定的信托财产分配顺序为：优先支付信托计划费用和信托税费，信托财产有剩余的，按照本信托中一般受益人信托利益的约定和计算方法分配一般受益权信托利益；当信托计划财产支付信托计划费用、信托税费、一般受益权信托利益完毕后，所剩余的信托财产为特定受益权信托利益。

　　信托合同约定的信托利益分配方案为：一般受益人的预期年化收益为7%，若信托计划到期遇有股票停牌等不可预见原因情况导致信托财产无法全部变现时，如果已经变现完成的信托财产不足以支付一般受益人的本金及预期收益，则不足部分的差额部分由特定受益人在2个工作日内追加资金以补足差额部分，用于支付一般受益人的本金及收益；如果已经变现完成的财产等于或大于支付一般受益人的本金及预期收益，则信托财产的现金部分首先用于支付一般受益人的本金及预期收益，剩余现金及无法变现的信托财产在具备变现条件时由受托人按照信托文件的约定支付给特定受益人，直至将信托财产清退完毕。

　　（三）劣后级受益人转让信托计划所持股票进行融资，用以清算信托计划

　　2013年10月，01号信托计划实际持有2,918.51万股股份公司股票，且将于2013年11月到期。

　　2013年10月31日，徐某与张某签订《过桥借款协议书》，徐某从张某处融资款项约1.6亿元，用于清算01号信托计划。徐某通过深交所大宗交易的方式指令01号信托计划将持有的股票过户到张某名下，01信托计划所持的股票转由张某代持。《过桥借款协议书》中约定了协议到期之后，股票变现金额应该覆盖张某的借款本息，如果不能，应由徐某补足；如果有剩余，则应退给徐某。

　　（四）股票受让方不当变现股票收回出借资金，遂成讼

　　之后，张某出售登记在其名下的涉案股票以收回其出借资金，徐某以张某擅自处分股票造成其股票损失为由诉至法院。

法院裁判观点

　　关于徐某与02号信托计划之间的法律关系，最高法院认为：

　　首先，徐某是01号信托计划名下股票的实质所有权人。

　　徐某于2011年11月8日与信托公司签订信托合同，并以特定受益人身份认购该信托计划项下特定受益权3,000万元，02号资金信托计划认购该信托计划项下一般受益权6,000万元。按照信托合同的约定，徐某作为特定受益人，其义务是在信托到期后向一般受益人返还本金并支付年化7%的收益，并承担该信托计划所购股票价格变动的风险；其权利是在支付信托计划费用、信托税费、一般受益权人本金和预期收益之后，享受其余部分的财产利益。根据《中华人民共和国合同法》第一百九十六条关于“借款合同是借款人向贷款人借款，到期返还借款并支付利息的合同"的规定，该信托计划中特定受益权人徐某与一般受益权人02号资金信托计划之间的法律关系，依法应当认定为借款合同关系。徐某自己出资并借入部分款项买入股票，实际享有该股票的收益并承担价格变动的风险，是该部分股票的实质所有权人。上诉人徐某关于系争股票由其借款购买，是系争股票的实际权利人的诉讼理由成立，本院予以采信。

　　本案中，系争2,918.51万股股份公司的股票以01号信托计划的名义持有，以及该股份公司年报中未依法如实披露其真实权益归属等违规事实的存在，并不影响本院对系争股票实质所有权的判断。

　　其次，系争2,918.51万股股票虽然通过大宗交易平台过户至张某名下，但根据案涉《过桥借款协议书》的安排，风险承担和收益归属并未真正从徐某转移到张某一方。

　　根据当事人在《过桥借款协议书》中的约定，股票的价格变动风险仍然由徐某承担，收益亦由徐某享有。因此，系争股票的所有权并未真正发生转移。

实务经验总结

　　（一）案例评析

　　按照本案01号信托计划信托合同约定，该信托计划属于结构化信托，按照信托法原理，信托财产应归受托人独自所有，并不应该成为任何委托人或受益人的财产。但是，本案中，最高院突破了这一基本原理，认定徐某自己出资并借入部分款项买入股票，实际享有该股票的收益并承担价格变动的风险，是该部分股票的实质所有权人。该认定否定了受托人的地位和权利，动摇了信托的基本法理基础，但是，最高院在该案作此认定有其正当性基础：

　　第一，从信托合同的约定而言：

　　劣后级受益人（即信托合同约定的一般受益人徐某）须保证优先级受益人（即信托合同约定的一般受益人02号信托计划）的本金和7%的预期年化收益，对于不足部分，须进行差额补足。这符合借款合同的实质要素，即借款人对出借人的本息偿还义务。优先级受益人能够实现保本保息的投资目的，完全不用承担信托投资的风险，这与《资管新规》（见下方“相关规定”）第二十一条“分级资产管理产品不得直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排”的立法规定相悖。

　　第二，从信托财产被实际处分的方式而言：

　　01号信托计划的受托人受劣后级受益人徐某的指令将持有的股票过户登记给张某，劣后级受益人完全控制了信托财产的使用、处分方式。这与《资管新规》（见下方“相关规定”）第二十一条“发行分级资产管理产品的金融机构应当对该资产管理产品进行自主管理，不得转委托给劣后级投资者”的规定相悖。

　　（二）本案启示

　　当事人通过结构化信托工具进行融资，如果信托文件中明确约定了劣后级受益人负有对优先级受益人保本保收益的义务；而且劣后级受益人可控制信托财产的处分运用方式的，受益人之间将可能被认定为成立借贷法律关系，信托设计将存在被否定的风险。

相关规定

　　（一）《中国银行业监督管理委员会关于加强信托公司结构化信托业务监管有关问题的通知》（银监通[2010]2号）第一条：

　　结构化信托业务是指信托公司根据投资者不同的风险偏好对信托受益权进行分层配置，按照分层配置中的优先与劣后安排进行收益分配，使具有不同风险承担能力和意愿的投资者通过投资不同层级的受益权来获取不同的收益并承担相应风险的集合资金信托业务。

　　本通知中，享有优先受益权的信托产品投资者称为优先受益人，所有享有劣后受益权的投资者称为劣后受益人。

　　（二）《中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发〔2018〕106号），即上文“案例评析”部分所称的“《资管新规》”第二十一条：

　　公募产品和开放式私募产品不得进行份额分级。

　　分级私募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%。分级私募产品应当根据所投资资产的风险程度设定分级比例（优先级份额/劣后级份额，中间级份额计入优先级份额）。固定收益类产品的分级比例不得超过3：1，权益类产品的分级比例不得超过1：1，商品及金融衍生品类产品、混合类产品的分级比例不得超过2：1。

　　发行分级资产管理产品的金融机构应当对该资产管理产品进行自主管理，不得转委托给劣后级投资者。

　　分级资产管理产品不得直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排。

　　本条所称分级资产管理产品是指存在一级份额以上的份额为其他级份额提供一定的风险补偿，收益分配不按份额比例计算，由资产管理合同另行约定的产品。

　　（三）《全国法院民商事审判工作会议纪要征求意见稿》

　　90.【优先级与劣后级受益人之间的法律关系认定】

　　信托文件将受益人区分为优先级受益人和劣后级受益人等不同类别，约定由优先级受益人以资金认购信托计划份额或者股权、股票、债券、票据、债权、不动产、在建工程等特定资产或特定资产收益权，或者其他信托计划、资产管理计划受益权份额，劣后级受益人负有在信托到期后向优先级受益人返还本金并支付固定收益等义务，对信托财产享有扣除相关税费、优先级受益人本金和预期收益之后的其余部分的财产利益等权利的，优先级受益人与劣后级受益人之间的关系一般可以认定为借款合同关系，劣后级受益人为债务人，优先级受益人为债权人。优先级受益人认购的特定资产、特定资产收益权、或者其他信托计划、资产管理计划受益权份额是否办理了过户登记手续，不影响双方之间法律关系的认定。

案件来源

　　最高法院 ：“徐文玉、张宇借款合同纠纷二审民事判决书”【(2017)最高法民终604号 】

（来源：微信公号“案读资管”）