一、问题的提出

　　近年来，新三板市场热度不断升温，市场规模快速增长，挂牌公司数量不断增长，市场交易活跃度也明显增强。截止2015年7月1日，挂牌公司已达到2645家，总股本为1280.96亿股，流通股本为478.87亿股，成交股数为11511.89万股，成交金额为78404.51万元。[1]但是，新三板挂牌公司的信息披露还存在一些问题。早在4月20日，新三板官网就曾发布了关于完善新挂牌公司2014年度财务信息披露的通知，通知就2014年年报披露的相关内容进行了披露，然而10天之后，还是有22家企业未能达到上述要求，而推迟披露的原因则五花八门，审计机构未能按时出具审计报告是主要原因。这些企业五花八门的延迟披露原因更是让业内人士认为，新三板交易市场的信息披露规范有待进一步加强。[2]

二、我国新三板市场信息披露制度的现状

　　信息披露制度是指在证券市场上借助各种金融工具向公众筹集资金的公司及相关的个人依照法律规定以完整、真实、准确的方式所有投资者和整个证券市场公开、公平、公正地披露与该筹集行为及其持续性身份相关的信息[3]。正如美国联邦大法官路易斯·布兰戴在《他人的金钱》一书中指出的那样，“公开制度作为现代社会与产业弊病的矫正而被推崇，阳光是最好的防腐剂，灯泡是最有效的警察。”[4]

　　伴随新三板的全国扩容，我国致力将三板市场打造成覆盖面广、包容性强、灵活性大的场外交易市场，为此要提高市场的整体透明度、建立公平机制、提高市场的价格发现能力，必须建立以信息披露为核心的监管制度，金融投资者的利益将获得更多更大的保护。

　　（一）新三板市场信息披露制度的法律体系

　　我国新三板市场披露制度在法律体系上的构建还不完善，法律条文不仅在数量上很少，可谓在基本法律层面之缺失。

　　行政法规层次，主要是人民政府制定的有关新三板市场信息披露有关问题的行政法规。2013年12月13日国务院发布《关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》，该决定强调申请挂牌的公司应当业务明确、产权清晰、依法规范经营、公司治理健全，可以尚未盈利，但须履行信息披露义务，所披露的信息应当真实、准确、完整。

　　部门规章层次，主要是由中国证监会的有关新三板市场信息披露工作的规章文件，主要有《全国中小企业股份转让系统有限责任公司管理暂行办法》、《非上市公众公司监督管理办法》、《非上市公众公司监管指引》、《非上市公众公司信息披露内容与格式准则》等规则，规定了挂牌公司以及其他信息披露义务人，应依法履行信息披露义务，披露的信息必须真实、准确、完整、及时，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏等内容。

　　自律性规范层次，主要是全国中小企业股份转让系统有限责任公司制定的具体的业务细则，主要有《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》、《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露细则（试行）》、《全国中小企业股份转让系统挂牌公司年度报告内容与格式指引（试行）》、《全国中小企业股份转让系统两网公司及退市公司信息披露暂行办法》等。

　　此外，关于新三板投资者权益保护方面，全国中小企业股份转让系统有限责任公司发布了《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则（试行）》、《关于加强投资者适当性管理工作的通知》等规定。2015年5月29日，全国中小企业股份转让系统在官网上公布了《挂牌公司股票发行审查要点》、《挂牌公司股票发行文件模板》、《挂牌公司股票发行常见问题解答——股份支付》和《挂牌公司股票发行备案材料审查进度表》等文件，就挂牌公司在股票发行过程中审核要点和材料对外公开。上述文件的发布被视为对挂牌公司信息披露管理的加强，不少金融机构也告诫新三板投资者谨慎投资。

　　（二）新三板市场信息披露制度的监管规则

　　目前我国新三板市场的信息披露制度以“自律”和“监管”并行的监督体系。新三板市场信息披露由股转公司实施自律监管，主办券商勤勉执业、持续督导挂牌公司，全国性扩容后加之由中国证监会的统一监管。股转公司负责持续管理主办券商及其从业人员的执业行为，并采取现场检查和非现场检查的方式，记录其执业情况、违规行为等信息。

　　新三板出现的信息披露的问题主要集中在及时性和准确性上，[5]预计未来挂牌公司信息披露要求将更加严格。2015年5月15日，证监会发布《关于加强非上市公众公司监管工作的指导意见》，代表着对新三板市场的总体监管方案已经基本成型。上述《意见》的总体思路是，以信息披露为本，以公司自治和市场约束为基础，强化对市场主体规范要求，增强自律组织权责，明确监管系统内部分工，构建职责明确、分工清晰、信息共享、协同高效的非上市公众公司监管体系，保护投资者合法权益，提升资本市场服务实体经济的能力。该意见基本原则是：首先，依法明确行政监管与自律监管的内容与边界，两者不得相互替代、不得缺位越位；其次，发挥市场作用，建立健全自律监管、中介督导、社会监督为一体的市场约束机制，能够通过自律、市场、公司自治解决的事项，行政力量原则上不介入；再者，建立健全事中事后监管机制，强化行政执法，坚决查处欺诈、虚假披露、内幕交易、操纵市场等违法违规行为。

　　（三）新三板与上市公司信息披露制度之原则性比较

　　新三板市场的挂牌公司相比于上市公司，在公司规模、内部组织、运营管理、风险承受能力等多方面都存在不足，因而这些非上市挂牌公司对信息披露的成本更加的敏感，过于追求公司的信息披露义务将会激化矛盾，引发退市浪潮，进而导致新三板市场的萎靡。鉴于新三板市场的发展尚处起步阶段，信息披露制度的构建必须考虑经济性和效率性，否则将致使市场交易成本的激增、市场失灵等诸多负效应现象，这是与我们构建多层次资本市场的初衷相违背的，如此而来，必将与投资者利益保护原则发生一定的冲突，为保证现阶段对市场效率的追求，可以在投资者利益可能受到分割的前期制度上稍作补偿，以此弥补对信息披露制度做出的让步。

　　金融投资者主体的特殊性决定了新三板市场信息披露制度是不同于上市公司信息披露制度的。新三板市场的投资者大多具备了丰富的投资经验和投资技巧，同时有一定的风险偏好，此类投资群体对信息披露的依赖程度没有大众投资者那么强烈。[6]基于这个市场特点，可以充分发挥行业的自律监管，赋予主办券商一定的责任，由其负责自己推荐的公司的监督责任，同时主办券商之间存在竞争压力，为吸引更多的挂牌公司寻求自己推荐，主办券商必须积极主动的履行自身职责，充分督促公司肩负信息披露的义务。

　　总而言之，新三板挂牌公司信息披露义务要远低于主板市场信息披露义务，市场在设定最低披露义务的基础上充分给予挂牌公司披露的自主权。现阶段，应给予新三板市场挂牌公司一定程度的信息披露自治空间和自主权，在履行法定的最低信息披露义务之虞，由披露义务人自己充分衡量披露成本，做出自主性的信息披露，同时为了鼓励和驱动这种制度发挥良好功效，可以辅以一定的奖励机制。

三、新三板市场信息披露制度之缺陷

　　（一）新三板扩容潜在风险分析

　　市场流动性的不足是目前全国性扩容后面临的主要问题。在证券市场中，投资者因风险偏好的不同而有所区别，对市场的需求也是不同的，客观上而投资者总是有着对高风险并具有相应高盈利商品的有效需求，但长期以来我国证券市场中投资者的这种需求并没有得到有效的激发，新三板的设计初衷便是从这一占切入，集中应对市场里中小创新型企业的成长高度问题以及企业自身的信息不对称等问题，积极处理市场对企业估值困难问题，扩大市场整体的流动性，从而提高市场的动作效率，真正让企业的价格反映出企业自身的内在价值，激发投资者的投资热情，提高挂牌公司活跃度，将我国的新三板市场做大做活。

　　我国新三板市场中挂牌公司由于一般规模小，合规性意识不强，公司违规的风险比较高。就投资者而言，新三板市场的投资风险相比之下较高，挂牌公司的质量参差不齐，同时市场对挂牌公司的信息披露要求也比较低，挂牌公司在交易过程中选择性地隐藏信息，投资者由于缺乏信息将必然导致选择投资的风险。新三板市场的特殊制度规定企业在选择挂牌时，首先必须自行发现增资发行的对象，如此对企业而言，如何衡量对方的投资适当性是制约增发的主要因素，势必会加在企业的增资发行的风险。

　　（二）信息披露监管层级低，法律法规体系缺失

　　信息披露历来都是证券监管的核心，我国主板市场的信息披露己经建立起一套由证监会、交易所、证券业协会组成的自上而下较为完备的监管体系。相较于主板市场，三板市场目前由主办券商承担挂牌公司信息披露一线监管任务，证券业协会通过监管券商间接监督各信息披露义务主体的信息披露行为，这样赋予主办券商对挂牌公司信息披露“督导”权力的监管模式，是三板在特定历史背景下开办运行的一个制度创新。在主办券商负责制下，各主办券商既充分了解挂牌公司同时又近距离接触投资者，贴近市场，可以快速应对市场中的各种突发和常规事件，灵活有效，在三板发展初期极大地促进了市场的繁荣。但是由于这种监管方式苛以券商太承重的责任，与其在代办股份转让业务中可以取得的相对应的收益不成比例而饱受主办券商垢病。更进一步正是因为主办券商在参与代办股份转让业务过程中处于一方市场主体的地位，有自身的利益所在，在此种监管模式下主办券商无疑既是运动员又是裁判员而没有更多的制度可以防止主办券商出于自身利益最大化考虑而牺牲投资者的利益，也无法保证主办券商可以公正地督导挂牌公司正确履行信息披露义务。另外，三板从诞生之口起一直接受来自证券业协会的行业自律监管，我国的证券业主管机关证监会一直没有介入该市场的监管，导致证券业协会在监管实践中也存在监管权力来源不明、监管层级低、监管效力因此大打折扣等诸多尴尬的问题。

　　规制新三板市场信息披露的法律法规体系一直处于一片空白的状态，这样的信息披露法律环境严重阻碍了该市场的发展壮大，没有较高层级的法律法规对投资者预期的引导，挂牌公司信息披露的质量得不到保证，大量投资者不敢轻易进入市场投资，造成市场交投冷清、规模扩大缓慢。

　　（三）信息披露渠道单一，内容不合理

　　证券市场上的上市、挂牌公司发布信息需要借助一定的载体，通过一定的渠道以使投资者获取信息。通过法定的多渠道的方式进行信息披露有利于降低市场参与各方的成本，提高市场效率，因此合理丰富的信息披露渠道对市场运行有利无弊。目前，老三板挂牌公司信息披露的法定渠道有：证监会指定媒体、代办股份转让信息披露平台、主办券商及其证券营业网点；新三板股份公司在代办股份转让信息披露平台进行信息披露。由于证监会没有介入三板的监管，因此三板在证监会指定媒体发布信息的规定成为一纸空谈，在实践中也没有按此操作，三板挂牌公司信息披露渠道过于单一，造成投资者获取信息的不便，效率大大降低。

　　另外，新三板公司信息披露制度的设计需要符合该市场的经济环境、目标定位、市场参与者结构，这样的制度才能在市场发展的过程中起到正向推动作用。成功的市场是符合自身市场定位的结果。在三板挂牌转让股份的公司大多数都是中小型企业，既有因业绩情况或信息披露行为不符合主板市场要求的退市公司，也有初步接触到资本市场，公司治理结构有待完善、对信息披露制度还需要逐步适应的高科技企业，他们都具有明显区别于主板上市公司的特点，现行信息披露的内容过细过粗的规定都不适合企业自身的特点。

　　（四）违规信息披露处罚规定模糊，欠缺强制性规制措施

　　目前，新三板市场尚未建立起对信息披露义务主体违规披露行为完整的刑事、行政、民事责任体系，相关规定措辞含糊，不具可操作性；自律监管机关对违规行为无权限采取强制处罚措施，造成违规处罚无法可依的局面，使得挂牌公司信息披露违规成本极低，对投资者利益保护极其不利。市场上信息披露的质量无法保证，投资者无法通过信息披露制度对信息披露义务主体的诚信进行识别，常常会损害依法披露信息公司的积极及信心，使市场竞争透过不完善的信息披露制度进入恶性循环。

　　新三板市场挂牌公司未能形成统一的全国性信息披露监管机制，随着全国性扩容的火热开展，各地区为充分吸引挂牌公司的青睐，纷纷采取了各种有利的标准从而增强自己的竞争力，标准的不统一势必影响市场整体的稳定运行，造成资本不平衡的个别区域，欠缺强制性规制措施，给监督挂牌公司的信息披露工作带来了挑战。

四、美国OTCBB证券市场信息披露制度的经验借鉴

　　OTCBB市场[7]是美国最具影响力的场外交易市场，由NASD[8]于1990年开通的场外电子柜台式交易系统，并由NASD管理的场外交易市场。OTCBB市场以低门槛、规模小、程序简单等特色吸引着众多公司的青睐，在OTCBB市场挂牌的公司只需经美国证券业协会核准，同时有三名以上的做市商为其做市，便可以向证券商协会递交申请，市场对申请挂牌公司的经营规模和盈利上没有要求。我国的新三板市场不管是市场定位上还是市场所处层次上，都与OTCBB市场非常接近，OTCBB市场在国际证券市场中都是公认的最成熟、最完备的三板市场，对于我国新三板市场的信息披露制度建设有必要向其学习和借鉴。

　　OTCBB市场先行的信息披露模式是政府督导下的自律监管模式。[9]1990年6月，OTCBB成立之初，NASD负责该市场的自律监管，挂牌公司参照1933年《证券法》、1934年《证券交易法》，小公司信息披露的实施自愿披露，取消公司强制信息披露的义务，然而该规定并没有收到较好的成效，原因是在OTCBB挂牌的公司多为小规模的公司，为减少信息披露的成本，大多公司选择选择不披露或者少披露的做法。1999年1月4日美国证监会（SEC）推出《OTCBB合规规则》，规定了该市场不提供上市的服务，对于在OTCBB报价的股票发行人必须定期向证监会或有关监管机构披露信息。NASD对股票发行人不进行监管，只负责监督做市商的行为，同时美国证监会保留对做市商的监管权力，这样便形成了在OTCBB市场，政府直接监管股票发行公司的信息披露行为，NASD对做市商实施一线监管的模式。

　　NASD市场的信息披露包含了挂牌公司、做市商的信息披露两个方面。挂牌公司在申请挂牌前须披露公司的业务、经营风险因素、公司财务信息、管理层持股情况、特定股权人、董事会和高管情况等信息，挂牌后仍需履行持续信息披露的义务，披露公司经营、财务以及管理状况的信息等。美国证监会创新性地将挂牌公司依据公众持股规模分为四大类：大型加速报告类、加速报告类、非加速报告类、小型报告类，针对不同类别的公司实施不同的信息披露标准，对于上述小型报告类的公司大大减少了其信息披露的义务，这种有所区分性的标准更加有利于OTCBB市场的整体管理。[10]OTCBB在做市商信息披露方面也做了严格规定，并由NASD直接负责监管，包括首次挂牌信息披露和持续信息披露两方面。OTCBB在违规信息披露的处罚方面也做出相应的规定，明确了违规披露义务人的法律责任，赋予投资者以民事诉讼的权利，充分保障了投资者的权益。

　　OTCBB市场信息披露制度对我国新三板市场信息披露制度的建设有着很好的启示作用。[11]市场需要强制性的贪睡披露作为支撑，从法律制度的层面上体现政府保护投资者的意志，辅以一线市场自律监管和二线政府监管的模式，强调了挂牌公司须诚信经营、维护市场秩序的法律责任，最好加入投资者的诉讼维权制度可以有效遏制挂牌公司的行为，保证了信息披露的公司。市场中实施统一又区分性的信息披露标准，是追求市场经济公平与效率平衡的努力，保障了市场活跃度的同时使得市场稳定有序。

　　股票在NASDAQ 交易的发行人必须向SEC[12]提交定期报告，同时向NASDAQ提交三份向SEC提交的所有报告和其他文件。公司必须在召开年度股东大会之前，留有足够的时间向股东发放年度报告，报告的内容包括经过审计的公司及其下属机构的财务报告，同时监督报告还应该送交NASDAQ。执行SEC Rule. 13a-13规定的公司必须向股东提供包括公司经营结果报表的季度报告。《纳斯达克市场规则》规定了重要信息的临时披露制度，除特殊情况外，公司必须迅速通过新闻媒体向公众披露被有理由认为会影响他们的证券价值或影响投资者决策的任何重要信息，并在向公众披露重要之前通知NASD，在特殊情况下公司不需要被披露重大事件，但仍有义务按要求向NASD报告这些信息。

五、完善我国新三板市场信息披露制度的几点思考

　　（一）完善以信息披露为核心的市场监管理念

　　新三板市场的信息披露必须充分体现市场规律，不可对投资者不加区分的过度保护，而应该在充分保障市场机制的前提下，将交易双方置于相对公平的两端，辅以信息披露制度来确保投资者充分了解企业的项目信息，对挂牌公司有正确的评估，最终做出合理恰当的投资决策。

　　随着新三板全国性扩容工作的逐步开展，全国中小企业股份转让系统作为全国性证券交易场所已经开始发挥其真正的作用。建立以信息披露为核心的新三板市场监管制度，打破挂牌公司、投资者之间的信息壁垒，保障投资者的自由选择权，确保市场的正常稳定运作。[13]因而，无论是从市场正常运行的角度，还是投资者利益保护的角度，甚至是挂牌公司自我完善的角度而言，新三板市场的信息披露制度建设都是最为重要的问题之一。非上市公众公司监管的目标不仅在于维护场外市场运行秩序，更在于修正我国既有资本市场监管体系中病态管制思维，[14]激励中小企业在自治、宽松、低成本融资的市场环境中健康发展。

　　从美国OTCBB市场信息披露监管模式的发展历程可以看出，对于新三板市场，强制性信息披露是非常必要的，否则仅靠市场主体自我的道德约束，他们将很难在资本市场强大的利益诱惑前自觉维护广大公众投资者的权利。缺乏信息披露的资本市场会变成欺诈、内幕交易、操纵市场等违法行为者的天堂。在引入强制性信息披露后，美国OTCBB市场同样为挂牌公司保留着自愿信息披露的空间，这是由该市场服务对象的性质所决定的。在我国三板市场未来信息披露制度的设计中，立法者可以致力于根据挂牌公司的规模、商业模式、发展阶段等企业个性特征研究出适合该市场自身的强制性信息披露要求，在此基础上为企业留出一定自愿选择的空间，赋予企业根据自身情况逐项选择是否适用某些披露要求的权利。

　　新三板挂牌公司信息披露制度的设计要遵循最佳成本原则。平衡信息披露成本与金融投资者利益的符合最佳成本原则的制度。需要综合考虑信息披露制度的目标、挂牌公司自身特点和挂牌公司信息的需求者特点三方面的因素，寻求披露效果与披露成本之间的平衡。

　　（二）信息披露规则须统一且细化

　　目前我国新三板市场信息披露制度上的构建远远没有上市公司信息披露制度法律体系建设的完善，法律文件少之又少，在体系层级上的设置也不够完善，没有真正明确和统一新三板市场信息披露的内容与形式。因而针对新三板市场的经济结构特殊性，有必要对挂牌公司的信息披露制度制定的详细且统一的标准，有效降低单一公司披露信息的成本，同时避免某些公司公共产品搭便车的现象。[15]

　　笔者建议，统一新、老三板挂牌公司的信息披露规则，但是对不同性质的公司可执行差异化的披露标准，但要制度统一的披露标准，如退市公司需要重点披露原股份发行情况与股东结构、原股份在原交易市场交易情况以及公司退市后新的发展目标、己经采取的行动等情况。通过差异化、个性化、灵活的信息披露可以使挂牌公司潜在的投资者掌握真实个性的核心情况，对于股份的定价和特殊风险做出正确地判断，以平衡挂牌公司与三板投资者之间的成本与利益。

　　在定期信息披露方面，可以借鉴美国OTCBB市场根据一定的标准如公司股本总额的大小来划分信息披露的标准。如可以按照股本总额的大小将挂牌公司分为“大规模企业”（如大型的退市公司）、“较大规模企业”（如一般的退市公司和规模较大的非公众公司）、“小规模企业”（如初创阶段的高科技小企业）三种类型。根据企业类型的不同实施差异化的披露标准。如规定年报、季报等定期报告发布的时间，“大规模企业”、“较大规模企业”类的企业时限短，“小规模企业”时限可以适当延长；对于定期报告中的各项内容如公司业务情况介绍、公司治理和关联交易等类项中规定的某些项下的披露信息小规模的企业可以进行简化披露甚至豁免披露；财务信息披露的程度以及是否需要经审计、年报中的财务信息需要追溯的年限等也可以指定差异化的标准。划分企业类型的标准可以是多元化的，如可以同时规定按照高科技企业的性质制定严格的行业技术风险因素披露标准而简化财务信息方面的披露。但是所有为各类企业“量身定做”的标准必须清晰、科学，使得各企业根据自身情况按照信息披露细则“对号入座”，便于操作。

　　对挂牌公司的定期报告信息披露方面，美国OTCBB市场实施的是针对不同层级的公司适用不同的信息披露标准，在“粉单市场”[16]还制定了自愿披露的规则。笔者认为，我们的新三板市场应当借鉴这种区分性的市场信息披露标准，对市场内的挂牌公司进行层级划分，可以依据公司股本总额的大小分为“大规模公司”、“较大规模公司”、“小规模公司”，从而适用不同标准的披露规则，提供挂牌公司信息披露灵活度的同时也有效降低了市场总体的披露成本，保障了市场的融资便捷性，当然划分公司类型的标准可以是多元化的，可以以公众性和市场准入条件划分，也可以以投资者成熟度来划分，但划分的目的都是依据公司的不同类型实施区分性的信息披露标准。

　　（三）完善做市商的信息披露规则

　　据了解，今年新三板有望施行分层管理制度，即实施竞价交易、做市交易、协议交易的分层交易制度。同时，新三板的投资门槛有望下调至50万元。门槛调低、分层管理实施、进价交易机制推出以及打通与创业板的转板通道，使得今年新三板市场格外火爆。[17]然而我国新三板做市商制度刚刚起步，其信息披露规则尚不成熟。做市商的信息披露制度应从“做市商交易成交报告制度”入手。[18]在市场中处于特殊地位，有可能出现做市商谋求自身利益而联手垄断价格从而损害大众投资者利益，引发市场风险的情况。加之我国的证券市场对做市商制度的把控尚不成熟，因此必须对做市商进行严格地监管，对其信息披露的监管自然是监管的核心手段。

　　借鉴美国OTCBB市场做市商信息披露的监管方式：第一、完整的信息披露。做市商对其进行报价的每一证券都应该进行信息披露，披露内容包括实时的买卖价格、数量等成交信息；第二、及时的信息披露。信息披露的及时性是证券信息披露制度的基本原则，为了确保信息披露的及时性，美国SEC要求凡是进行国内场外证券交易的公司和OTCBB市场上的做市商必须在交易完成后90秒内通过自动交易确认系统披露成交报告，并且对交易单披露的时间间隔做出明确规定，凡是在60秒内成交的单子即可以合成一笔披露，这样防止了做市商将几笔小单加总变成大单披露，从而误导市场的情况发生。为此，可以借鉴该规则规定做市场信息披露的时限。

　　（四）建立完善的信息披露法律责任体系

　　违规信息披露法律责任是证券信息披露制度体系重要的组成部分，对违规信息披露的处罚可以直接增加信息披露违规的成本，也可以通过处罚起到威慑的作用，以减少违规行为的发生，[19]维护三板市场的公平公正。近年来，挂牌公司信息披露制度的处罚显得过于单薄，违规披露行为屡禁不止，违规成本过低以及其处罚力度过小都给这些公司有了违规披露的机会。

　　成熟的市场违规信息披露的处罚措施包括民事赔偿、行政处罚和刑事处罚，甚至包括经济责任处罚。笔者建议，目前先可借鉴美国OTCBB市场的民事诉讼制度，在充分明确挂牌公司违规披露的行为方式、责任主体、归责原则的前提下，赋予投资者以民事诉讼追偿的权利，不仅保护了投资者的合法权益，同时运用投资者监督挂牌公司的信息披露行为，弥补监管主体的不足，提高市场的监管效率，加强了市场信息披露制度的贯彻执行。市场需要建立一套适合的违规披露法律责任体系，以使信息披露制度得到切实遵守有效地保护投资者利益。

　　结语

　　设立新三板市场是加快我国多层次资本市场建设发展的重要举措。但是，由于我国证券市场发展较晚，新三板市场更是刚刚起步，其信息披露方面存在明显不足。本文通过对新三板市场挂牌公司信息披露制度的现状及存在的问题进行了分析，并借鉴了美国市场的信息披露制度实践经验，最后提出完善我国新三板市场信息披露制度的几点建议。

　　2015年6月30日，全国中小企业股份转让系统有限责任公司发布《关于挂牌公司2015年半年度报告披露工作有关事项的通知》，启动了下半年的信息披露工作。随着新三板市场的扩容与法律制度的相对完善，越来越多的公司及金融投资者均能从中受益，我国多层次的资本市场体系也将因此变得更加完善和强大。

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　　[1] 数据来源：全国中小企业股份转让系统网站首页，http://www.neeq.cc/index，最后访问时间：2015年7月1日。

　　[2]新三板22家企业陷年报披露门，载网站http://finance.ifeng.com/a/20150504/13680267_0.shtml，最后访问时间：2015年6月2日。

　　[3] 齐斌：《证券市场信息披露法律监管》，北京：法律出版社2000年版，第1页。

　　[4] L.D.Brandeis:OtherPeople′s Money and How the Bankers Use it(ed.1967) at62.

　　[5] 监管层加强新三板信息披露监管，载网站：http://www.360doc.com/content/15/0602/09/18603808_475039096.shtml，最后访问时间：2015年7月1日。

　　[6] 参见李建伟：《非上市公众公司披露制度研究》，载顾功耘主编：《公司法律评论》，上海人民出版社2010版。

　　[7]OTCBB市场全称“美国场外电子柜台交易市场”。

　　[8] NASD，中文译作纳斯克，全称“全美证券商协会自动报价系统”。

　　[9] 陈汉平：《美国OTCBB信息披露制度及对我国新三板建设的启示》，载于华北电力大学学报（社会科学版），2013年第3期。

　　[10] 杨郊红：《美国上市公司信息披露制度的变迁及启示》[N]，载《证券市场导报》2005年4月。

　　[11] 陈汉平：《美国OTCBB信息披露制度及对我国新三板建设的启示》，载于华北电力大学学报（社会科学版），2013年第3期。

　　[12] 全称为the U.S. Securities exchange commission. 即美国证券交易委员会，是美国证券市场的监管机构。

　　[13] 参见刘沛佩：《非上市股份公司股份转让市场的制度完善》，华东政法大学博士学位论文，2013年。

　　[14] 参见蒋大兴，公司的观念与解释Ⅰ：法律哲学&碎片思想[M]，北京；法律出版社，2009：181。

　　[15] 参见李建伟：《非上市公司信息披露制度研究》，21世纪商法论坛第十届国际学术研讨会：公司法制结构性改革的前景论文集，2010年，第71页。

　　[16] 粉单市场（Pink Sheet）：原名National Quotation Bureau，简称NQB（全国报价局）。粉单市场是美国资本市场的重要组成部分。

　　[17]蓝天园林变更为新三板做市交易 做市商共有9家，http://news.hexun.com/2015-06-24/176988167.html，最后访问时间：2015年7月1日。

　　[18] 刘晶：《论我国三板市场信息披露制度的完善》，载于《中国证券期货》2013年02期。

　　[19] 蒋顺才、刘雪辉、刘迎新编著:《上市公司信息披露》，清华大学出版社2004年版，第250页。           

                            （来源：隆安律师事务所）