一、案例

（一）公司简介

爱尔眼科全称为爱尔眼科医院集团股份有限公司，是国内第一家眼科上市医疗机构，同时拥有200多家连锁医院，其主营业务主要包括各类眼科疾病诊疗、手术服务于医学验光配镜服务。作为世界最大的眼科医疗机构，爱尔眼科在市场上有“眼科茅台”之称。

（二）并购基金的架构

（三）爱尔眼科的发展历程

1、从2014年开始，爱尔眼科先后参与设立了东方爱尔、爱尔中钰、爱尔安星、亮视交银、亮视长银、亮视长星、亮视同星、亮视远筑、亮视睿星等专用于收购医院资产的并购基金。设立并购投资基金，可以充分利用并购基金合伙企业中GP的专业投资团队和融资渠道，进一步放大投资能力，为公司未来发展储备更多并购标的，进一步提高公司在全国的市场占有率。

2、爱尔眼科陆续设立并购基金后，并购基金开始陆续收购标的公司，并对其进行孵化、整合。通过与标的公司签订《管理咨询服务协议》和《商标字号许可使用协议》，给予并购标的一定的管理咨询服务和授予商标权帮助其进行整合。

3、待标的公司符合条件后，爱尔眼科便开始着手收购这些标的公司，将其资产注入，扩大自身资产规模。

二、体外收购

（一）含义

上市公司体外收购，是指上市公司不以上市公司公开发行的证券（含股票、债券等）或自有的现金对标的公司进行直接收购，而是通过在上市公司主体以外，利用并购基金或其他独立收购主体的方式，对标的公司进行收购，并在标的公司培育成熟后再装入上市公司的收购方式。

（二）使用情形

1、收购的项目利润较少或盈利率不稳定，如果上市公司收购之后，将会有损上市公司的业绩报表，也会导致上市公司利润的大幅波动。

2、收购项目存在某种瑕疵，暂时难以进行体内收购，但是由于机会难得，上市公司只能采取体外收购的方式。

3、通过体外收购的方式，并在收购后对其进行孵化与整合，待标的公司符合条件之后再装入上市公司，减弱直接收购进行整合而产生的冲击。

三、并购基金退出方式

1、通过换股的方式收购并购基金的项目。

2、上市公司使用自有资金收购并购基金的项目。

3、上市公司可通过对第三方定向增发股份以获得现金来收购并购基金的项目。

4、上市公司通过部分换股和部分现金的方式来收购并购基金的项目。

爱尔眼科通过收购并购基金持有的标的公司来保证并购基金中各方LP的退出变现利益，并购基金以此退出。

四、体外收购应当避免同业竞争和关联交易

（一）同业竞争

1、含义

上市公司业务应完全独立于控股股东，控股股东及其下属的其他单位不应从事与上市公司相同或相近的业务。

2、如何规避同业竞争？

上市公司在进行体外收购时，若被收购公司的业务与上市公司是相同的或相近的，则需利用并购基金的方式或者委托第三方暂时代为并购的方式以避开同业竞争。

（二）关联交易

1、含义

关联交易就是企业关联方之间的交易，是公司运作中经常出现的而又易于发生不公平结果的交易。

2、法律后果

（1）关联交易不一定违法，前提是务必使用公允价格交易，并履行信息披露义务。

（2）涉及关联交易事项的股东会、董事会决议无效或被取消。

（3）容易使公司涉入诉讼，构成公司上市、并购重组的障碍。

3、规避关联交易的措施

（1）持有上市公司5%以上股份的法人或其他组织不得控股体外收购的资产或者成为持有该资产的并购基金的控制人。

（2）上市公司的董事、监事或者高级管理人员不能在体外收购资产中任职。

（3）交易价格公允，且对外进行详尽的信息披露。

五、萍论

1、爱尔眼科通过设立并购基金的方式扩大其规模，是国内典型的体外收购案例。

2、上市公司可以通过设立并购基金进行体外收购。上市公司设立并购基金投资于标的公司，并对其整合孵化，等符合条件之后再装入上市公司，能够帮助上市公司减少直接并购整合带来的不利影响（如利润变得不稳定等问题）。

3、在上市公司与专业并购机构进行合作发起设立并购基金时，应选择具有相关经验且信誉度高的基金管理机构作为合伙人，并且应当做到杜绝内幕交易、避免关联交易和同业竞争、及时并充分的进行信息披露、交易架构设计须合法合规及按法规执行有关审批流程进行并购整合。

首发：微信公众号“股权萍论”