案情简介

大智慧公司系上市公司，其公开发行的A股股票代码为601519。

2015年1月20日，上海证监局作出行政监管措施决定书，认定大智慧公司在信息披露等方面存在问题，其后三日大智慧公司发布整改报告。

2015年11月7日，大智慧公司发布关于收到中国证券监督管理委员会《行政处罚及市场禁入事先告知书》的公告，认定大智慧公司涉嫌违反证券法律法规，中拟决定对公司责令改正，给予警告，处以60万元罚款，并处罚直接负责人员。

2016年7月20日，中国证监会作出（2016）88号行政处罚决定书，认定大智慧公司的上述行为违反了《证券法》第63条规定，构成虚假陈述的违法行为，决定责令大智慧公司改正，给予警告，并处以60万元罚款，同时对直接负责人员也作出相应处罚。同日，中国证监会作出（2016）89号行政处罚决定书，确认立信所出具了标准无保留意见的审计报告违反了《证券法》第173条规定，构成《证券法》第223条所述的违法行为，责令改正，没收业务收入70万元，并处以210万元罚款，同时对直接负责人员也作出相应处罚。

2016年1月4日至同年1月12日期间，上证综合指数发生大幅度波动。此外，诸多投资者自2014年2月28日至2015年11月6日期间多次买卖大智慧股票，

法院观点

法院认为本案争议焦点有四：1、虚假陈述揭露日的认定；2、虚假陈述与交易损失之间有无因果关系；3、证券市场系统风险等其他因素导致投资者损失的占比；4、立信所是否应承担连带赔偿责任。

1、虚假陈述被揭示的意义在于其对证券市场发出警示信号，提醒投资者重新判断股票价值。因此，虚假陈述揭露的内容应与虚假陈述行为具有一致性，揭露的方式和范围应符合法律规定的要求，揭示力度应足以引起市场内理性投资者的注意和警惕。中国证监会《行政处罚及市场禁入事先告知书》完全披露了行政处罚的具体内容，亦具有足够的权威性和影响力，能够起到对市场投资者的警示作用。

2、对于普通市场投资者而言，大智慧公司提前确认及虚增收入、利润的行为，足以构成导致股票价格上涨的因素。对公司收入、利润成本分配也可能存在影响投资者对公司股票价值的判断。相关投资者在虚假陈述实施日之后，揭露日之前购入系争股票，持有至2016年1月12日仍未卖出，符合《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下称《若干规定》）中确定的索赔条件。

3、考虑到证券价格是众多市场因素的综合体现，具体某一因素对证券价格产生何种程度的影响，目前尚难以通过科学可信的方法予以测定。对于如何在证券虚假陈述民事赔偿中计算市场系统风险因素，法律及司法解释亦未对此作出明确规定。就本案所涉大智慧股票而言，其在同一时期内与上证综指的走势虽存在一定的关联度，但两者之间并不完全匹配，无论是时间周期还是涨跌幅度均存在明显的差异，这也是证券市场之共性使然，故大智慧、立信所主张的完全以大盘指数或者行业板块的涨跌幅度来计算市场风险并没有充分的事实和法律依据，但大盘指数涨跌幅度可以作为酌情判断证券市场系统风险的参考因素。

4、《证券法》明确规定了证券服务机构应当勤勉尽责，对所依据的文件资料的真实性、准确性、完整性进行核查和验证。证券服务机构制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，给他人造成损失的，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外。《若干规定》也规定专业中介服务机构知道或者应当知道发行人或者上市公司虚假陈述，而不予纠正或者不出具保留意见的，构成共同侵权，对投资人的损失承担连带责任。

法律评论

本案是一起围绕虚假陈述引发纠纷的较为典型案例，法院归纳的几处争议点均是在此类案件中为多发的争议点，有较好示范效应。

关于揭露日，《若干规定》第20规定，“虚假陈述揭露日是指，虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开披露之日。”实践中，虚假陈述的揭示往往是一个复杂而漫长的过程，本案即如此，到初步怀疑到最终作出行政处罚约两年，上诉人即提出以较早的整改报告日为揭露日，法院予以驳斥，并对揭露日的认定作出三点判断，1、虚假陈述揭露的内容应与虚假陈述行为具有一致性；2、揭露的方式和范围应符合法律规定的要求；3、揭示力度应足以引起市场内理性投资者的注意和警惕。因为揭露日的具体认定与损害赔偿额直接相关，故易为争议焦点。

关于证券市场系统风险因素，法院并未“一刀切”，结合案发时市场上存在的客观波动，如考虑到沪深股市在2015年6月至8月间发生大幅波动及2016年1月初，因实施熔断机制，沪深股市再次出现千股跌停、提前休市等异常情况，认定该部分损失不应属于上诉人的赔偿范围。前述这些市场因素在案涉的虚假陈述期间仅为偶发的部分因素，法院在法无明文的规定的情形下，综合全案、依据案情作出一定的比列扣减，虽亦引发争议，但为法院之自由裁量空间。此外，对于一般性的市场自然波动引发的跌涨，实践中法院不予接受一方此方面的主张或抗辩（但也不失为一种方法）。我国证券市场侵权责任是特殊的侵权责任，适用过错推定原则。

关于连带责任，恕不多言，会计所以《关于审理涉及会计师事务所在审计业务活动中民事侵权赔偿案件的若干规定》相关利己规定（选择性）予以主张补偿责任，难以成立，相关理由见法院的认定。财务信息对于普通投资者而言极为重要，而外部承担独立审计的服务机构，兹事体大，虽实践中难以苛求与法一致，但相关意见的出具还需慎重。本案中会计所可以与大智慧公司对外承担连带责任后，另行诉讼以划分彼此内部责任份额。

案件来源：上海市高级人民法院(2018)沪民终147号二审民事判决书

来源：微信公众号“民法商律”