报告（一）要点：

1、针对操纵证券市场行为的刑事立法日趋完善，降低了入罪门槛，又提高了量刑幅度；

2、2019年《证券法》及2019年《操纵市场司法解释》特别指向发行人、实际控制人、控股股东、上市公司高管及其他信息知情人的操纵证券市场行为并作了严格规定。

信息披露违法违规、内幕交易和操纵证券市场，是最常见的三种证券市场违法行为，而操纵证券市场是法律规定最模糊，也是最难认定和最难查处的行为。尽管如此，这几年证券监督管理机关还是查处了大量操纵证券市场案件，目前多地公安机关对一批操纵证券市场案件进行立案侦查，司法机关也审理了多起操纵证券市场行政或犯罪案件。

操纵证券市场的违法和犯罪主体，涉及证券市场个人和机构投资者、证券公司从业人员、上市公司实际控制人、上市公司高管、证券投资咨询从业人员、配资人员等。

为了正确理解《证券法》和2019年《操纵市场司法解释》等法律法规对操纵证券市场的规定，及帮助证券市场各主体了解从事证券交易的法律红线，笔者对相关法律法规及规范性文件进行梳理，并对操纵证券市场案例，尤其是最近两年的被处罚及法院审结的案例进行了归纳、整理、分析和研究。

 一、禁止操纵证券市场的立法沿革

（一）、证券法律及规范性文件层面

1996年10月31日中国证券监督管理委员会发布证监〔1996〕7号《关于严禁操纵证券市场行为的通知》；

1999年7月1日 实施的第一部《证券法》规定了禁止操纵证券市场及列举了操纵方式的具体情形，但同时规定以不正当利益或者转嫁风险为前提；

（2005年修订）《证券法》取消了上述前提，同时首次规定：操纵证券市场行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任；

2007年3月27日 证监会发布并实施《证券市场操纵行为认定指引（试行）》；

（2019年修订）《证券法》对操纵证券市场行为的认定作出了重大调整（后文结合司法解释作具体说明）。

（二）、刑事立法层面

1997年《刑法》规定了操纵证券、期货市场犯罪；

2006年6月29日实施的《刑法修正案（六）》对操纵证券、期货市场犯罪进行了调整；

2001年04月18日《最高人民检察院、公安部关于经济犯罪案件追诉标准的规定》、2008年03月05日《最高人民检察院、公安部关于经济犯罪案件追诉标准的补充规定》和2010年05月07日《最高人民检察院、公安部关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》等司法解释，对操纵证券、期货市场犯罪追诉标准进行了数次调整；

2019年07月01日两高发布并实施《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》（下称2019《操纵市场司法解释》；

2020年10月21日全国人民代表大会常务委员会发布《刑法修正案（十一）（草案二次审议稿）征求意见》。

（三）、民事责任方面的立法

2003年2月1日实施《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》；

2019年11月8日最高人民法院《全国法院民商事审判工作会议纪要》。

二、立法变化概述

（一）、操纵证券市场行为的认定要件发生了重大变化。

在2018年阮克荣与中国证监会等其他行政行为诉讼案件中，一、二审法院均认为，具备“影响证券交易价格或者证券交易量”的行为结果，是操纵证券市场的构成要件之一。但根据2019年《证券法》规定，操纵证券市场行为的结果条件从“操纵或影响证券交易价格或者证券交易量”，改为“影响或者意图影响证券交易价格或者证券交易量”。也就是说，不需要以实际影响证券交易价格或者证券交易量为条件。

（二）、增加了操纵证券市场的方式。

结合2005年《证券法》和证监会《证券市场操纵行为认定指引（试行）》（注：于2020.10.30废止），操纵方式有“连续交易操纵”，“约定交易操纵”，“洗售操纵”，“蛊惑交易操纵”，“抢帽子交易操纵”、“虚假申报操纵”、“尾市交易操纵”和“约定时间或价格操纵”等。

2019年《证券法》和2019《操纵市场司法解释》，增加了“策划、实施虚假重大事件操纵”、“信息操控型操纵”、“囤积现货操纵（指期货市场）”和“利用在其他相关市场的活动操纵”等四种新的形式。

（三）、实质性地降低了操纵证券市场刑事犯罪的追诉标准。

比如针对“连续交易操纵”，原规定“单独或者合谋，持有或者实际控制证券的流通股份数达到该证券的实际流通股份总量百分之三十以上，且在该证券连续二十个交易日内联合或者连续买卖股份数累计达到该证券同期总成交量百分之三十以上的；” 2019《操纵市场解释》规定为：“持有或者实际控制证券的流通股份数量达到该证券的实际流通股份总量百分之十以上，实施刑法第一百八十二条第一款第一项操纵证券市场行为，连续十个交易日的累计成交量达到同期该证券总成交量百分之二十以上的；”

又如，针对“约定交易操纵”和“洗售操纵”，原规定“连续二十个交易日内成交量累计达到该证券或者期货合约同期总成交量百分之二十以上的”，改变为“连续十个交易日的累计成交量达到同期该证券总成交量百分之二十以上的；”

…… 

也就是说，在联合或者连续买卖股份数累计与该证券同期总成交量的比例，及连续交易时间的要件上均大大缩小了。需要指出的是，达到了上述股份持有比和成交比标准就可以构成犯罪，而不需以是否获利为条件；如果违法所得达到100万以上的，则无需达到上述股份持有比和成交比，也构成犯罪。

（四）、惩处操纵证券市场刑事犯罪的重点对象为发行人、上市公司实际控制人及高管等）

1、2019《操纵市场司法解释》增加的“策划、实施虚假重大事件操纵”和“信息操控型操纵”，是上市公司实际控制人及高管最有条件亲自实施和配合他人实施的。

2、针对“连续交易操纵”，修订为“持有或者实际控制证券的流通股份数量达到该证券的实际流通股份总量百分之十以上，实施刑法第一百八十二条第一款第一项操纵证券市场行为，连续十个交易日的累计成交量达到同期该证券总成交量百分之二十以上的；”也是针对实施操纵之前就持有大比例股份的控股股东及其他大股东。

3、这次甚至把“影响证券交易价格或者证券交易量”改成“影响或者意图影响证券交易价格或者证券交易量”，也是针对实际控制人，控股股东或其他大股东及高管。因为控股股东和其他大股东、高管，为了市值管理或为了维护限售股解冻时的股价，是最具备影响证券交易价格的动机。

2019《操纵市场司法解释》甚至直接明确指出：“通过策划、实施资产收购或者重组、投资新业务、股权转让、上市公司收购等虚假重大事项，误导投资者作出投资决策，影响证券交易价格或者证券交易量，并进行相关交易或者谋取相关利益的；”及“通过控制发行人、上市公司信息的生成或者控制信息披露的内容、时点、节奏，误导投资者作出投资决策，影响证券交易价格或者证券交易量，并进行相关交易或者谋取相关利益的”，均是操纵证券市场的行为。

另规定：发行人、上市公司及其董事、监事、高级管理人员、控股股东或者实际控制人，或收购人、重大资产重组的交易对方及其董事、监事、高级管理人员、控股股东或者实际控制人，实施操纵证券、期货市场行为的，违法所得数额在五十万元以上就构成犯罪。

（五）、大大提高了操纵证券市场犯罪的量刑幅度。

1997年《刑法》的最高刑期五年，2006年《刑法修正案（六）》调整为十年。

（六）、操纵证券市场行政违法的界限仍然模糊。

操纵证券市场的刑事立法日趋完善，也具备了相当的操纵性，但行政违法的界线在哪里？北京市西城区人民法院在被处罚对象诉证监会的（2018）京0102行初262号行政判决中曾论述道：何谓“操纵证券市场”，《证券法》并没有明确定义。……立法的模糊性给司法审查带来了一定困难……中国证监会是证券市场的主要监督执法机关，亦是查处证券违法行为的专门机构，因此，在查处新型证券违法行为，界定何谓《证券法》第七十七条所规定的“操纵证券市场”行为方面具有丰富的专业知识和执法经验。为了明确“操纵证券市场”的具体内容，统一执法尺度，中国证监会制定的《证券市场操纵行为认定指引（试行）》（以下简称《指引》）。 ……《指引》）应属中国证监会的规范性文件，亦是本院审理本案的参考文件。”二审法院也认为“《指引》是证监会根据《证券法》的立法宗旨，结合实践中已经达成的共识制定的。”

但是，该《指引》已经在2020年10月30日明文废止，而应接受行政处罚的操纵证券市场违法行为的标准尚未出台。

实际上，即使该《指引》没废止，立法上仍然是模糊的。

如该《指引》称：“异常、虚拟的价格水平、虚拟的交易量水平和明显偏离等，可以结合专家委员会或证券交易所的意见认定。”“本指引所称资金优势，是指行为人为买卖证券所集中的资金相对于市场上一般投资者所能集中的资金具有数量上的优势。”“持股优势，是指行为人持有证券相对于市场上一般投资者具有数量上的优势。”

……

这些规定是相当模糊的，并且有不具有客观性。目前虽然关于刑事的司法解释相当清晰，但刑事责任和行政责任是有很大的区别，又行政责任和刑事责任不能互相代替，所以需出台既符合目前我国证券市场变化实际又有利于证券市场健康发展的行政处罚规范性文件。

附：操纵证券（期货）市场方式的变化

注：证监稽查字(2007)1号《证券市场操纵行为认定指引（试行）》于2020.10.30废止

三、操纵证券市场案件概述

（一）、《证券法》实施以来的操纵证券市场典型案件

1998年操纵“亿安科技”被行政处罚案 ；

2002年原浙江证券有限责任公司及两任董事长等高管因操纵“钱江生化”股票价格被行政处罚；其中浙江证券被取消自营业务资格；

2011年北京市第二中级人民法院判决汪建中因犯操纵证券市场罪，判处有期徒刑7年，罚金1.25亿元，这是首次因“抢帽子”交易被定罪处罚；

2017年徐翔等人因操纵证券市场被青岛市中级人民法院判有期徒刑五年半，罚金110亿元；

2019年成都市中级人民法院判决恒康医疗控股股东阙某某及蝶彩资产、谢某某因操纵恒康医疗股票对中小投资者损失进行赔偿；

2019年12月31日，浙江省金华市中级人民法院对一起涉及三十余人的操纵证券市场案进行宣判，这是全国首例以持仓量交易量标准立案追诉的操纵证券市场案，配资中介首次因明知操纵仍提供配资行为被刑事追责。

2020年3月上海市第一中级人民法院对唐汉博等操纵证券、期货市场罪一审案件作出判决，这是首次因恍骗交易操纵而获刑的案件，也是最高人民法院发布7件人民法院依法惩处证券、期货犯罪典型案例之一；

2020年8月证监会对“凯瑞德”实际控制人吴联模利用资金优势、持股优势和信息优势连续交易操纵“凯瑞德”股价，作出巨额处罚。

2020年8月被告人吴某采用抢帽子交易操纵和实施连续交易操纵（获利达5.3亿）案件，浙江省金华市人民检察院提起公诉。

2020年11月证监会对梅花生物实际控制人孟庆山、董事会秘书杨慧兴利用信息优势，通过操控信息发布节奏，以及控制梅花生物二股东“资产管理计划”账户，操纵“梅花生物”股价案作出行政处罚。

2020年12月上海市第一中级人民法院对恺英网络股份有限公司实际控制人王悦利用资金优势、持股优势和信息优势连续交易操纵“恺英网络”股票案进行宣判，判处王悦有期徒刑五年六个月，并处罚金人民币一千万元。

（二）、近两年操纵证券市场案件处理情况

除了目前证监会立案调查和公安机关立案侦查的除外，笔者根据中国证监会与各地监管局、及人民法院公布的信息统计，证监会查处和法院披露的2019年和2020年操纵证券市场案件33起，涉及55家公司股票（包括3家新三板），还有4起操纵ETF指数案件。其中广东监管局处罚2起，陕西监管局处罚1起，其余均系中国证监会处罚和经法院判决的案件。操纵方式及其案件数量如下：

这里需要说明的，笔者为什么要梳理统计近两年案件，主要是想了解何种操纵方式较为常见，并针对此进行分析。我们可以十分清楚地看到，连续交易操纵方式最多，实际上洗售操纵和虚假申报操纵都是连续交易操纵的“帮手”，所以第二部分报告，重点将分析连续交易操纵方式的的法律底线。正如前文指出的是，操纵证券市场尤其是采取“连续交易”方式的，行政违法行为的界线一直比较模糊，为此笔者将对连续交易操纵案例进行细分缕析，试图找出违法的“红线。”