2019年11月14日，最高人民法院（“最高院”）在广泛征求各方面意见后正式发布了《全国法院民商事审判工作会议纪要》（法〔2019〕254号）（“《九民纪要》”），设专章就卖方机构与金融消费者之间因销售各类高风险等级金融产品和为参与高风险等级投资活动提供服务而引发的民商事案件的审理作出规范。《九民纪要》提出，审理该类案件中要坚持“卖者尽责、买者自负”原则，查明消费者是否充分了解相关金融产品、投资活动的性质和风险，是否在此基础上作出自主决定。

　　本文将从投资者角度对《九民纪要》的相关规定进行梳理与解读，并结合既往案例对法院裁判思路进行分析，力争为投资者日后依法维权提供帮助与指引。

一、《九民纪要》适用的金融纠纷范围

　　《九民纪要》界定的卖方机构包括金融产品发行人、销售者和金融服务提供者，但没有界定金融消费者。根据人民银行的定义[1]，金融消费者是指购买、使用金融机构提供的金融产品和服务的自然人。一般而言，金融消费者是指非专业的个人投资者，区别于专业的机构投资者。本文统一使用投资者的概念。

　　《九民纪要》适用于高风险的金融产品和服务。“高风险等级金融产品”涵盖银行理财产品、保险投资产品、信托理财产品、券商集合理财计划、杠杆基金份额、期权及其他场外衍生品等；“高风险等级投资活动”涵盖融资融券、新三板、创业板、科创板、期货等。以上高风险产品和服务采用列举的方式，但不应仅限于这些范围。高风险和中低风险如何区分，有待金融监管部门和司法实践进一步明确。对于投资者因购买低风险等级金融产品或者为参与低风险投资活动接受服务，应不得适用《九民纪要》中的规则，但仍有待进一步明确。

二、投资者维权的前提和基础——卖方机构的适当性义务

　　投资者的权利与卖方机构的义务密切相连，投资者权利的实现需以卖方机构义务的履行为条件。《九民纪要》规定，卖方机构对投资者负有适当性义务，即卖方机构在向投资者推介、销售高风险等级金融产品，以及为投资者参与高风险等级投资活动提供服务的过程中，必须履行的了解客户、了解产品、将适当的产品（或者服务）销售（或者提供）给适合的投资者等义务。卖方机构承担适当性义务的目的是为了确保投资者能够在充分了解相关金融产品、投资活动的性质及风险的基础上作出自主决定，并承受由此产生的收益和风险。这既是“卖者尽责”的主要内容，也是“买者自负”的前提和基础。

三、投资者知情权的实现——卖方机构切实履行告知说明义务

　　投资者与卖方机构就影响投资决策的信息了解方面往往存在显著差距。由此，掌握更多信息的卖方机构理应负有向投资者进行必要告知与说明的义务，以使投资者能够在充分了解相关情况的基础上自由作出判断。《九民纪要》就此提出，卖方机构履行告知说明义务的判断标准，要综合理性人能够理解的客观标准和投资者能够理解的主观标准。

　　《九民纪要》出台前，最高院曾在（2018）最高法民申5679号案件裁判文书阐明，金融机构应当根据产品的风险和投资者的实际状况如既往投资经验、受教育程度等事实，综合一般人能够理解的客观标准和投资者能够理解的主观标准来确定告知说明义务；北京市第一中级人民法院亦在（2018）京01民终8761号案件中认为，告知说明义务为投资者能够真正了解产品和服务的投资风险和收益的关键，应当根据产品的风险和投资者的实际情况，综合一般人能够理解的客观标准和投资者能够理解的主观标准来确定告知说明义务。可见，主客观相结合的判断标准已经适用于司法实践中，并将随着《九民纪要》的出台更为广泛地适用。不过，既往司法实践乃至《九民纪要》征求意见稿中就判断告知说明义务的客观标准均表述为“一般人能够理解”，而《九民纪要》正式稿中将其修改为“理性人能够理解”，暗含最高院要求投资者亦需尽到合理的谨慎注意义务。

　　关于投资者手写确认的效力，《九民纪要》并非将投资者手写确认知悉投资风险认定为无效，而是为了避免卖方机构仅在形式上“履行”告知说明义务，规定其不得单独作为定案依据。这将促使卖方机构在向投资者推介、销售产品或提供服务的过程中，切实做出与金融产品或服务相关的告知与说明，例如在相关文件中做出针对特定产品或服务的明确具体的风险提示，且使用通俗易懂、没有歧义的表述，这对投资者知情权的实现无疑增添了保障。

四、投资者索赔的责任主体——任一或者连带

　　卖方机构是违反适当性义务的责任主体。如果金融产品发行人和销售者均违反了适当性义务，投资者可以任择其一，或根据《民法总则》第167条关于违法代理的规定，请求二者共同承担连带赔偿责任。投资者需要注意，根据前述《民法总则》的规定，两种情形下请求金融产品的发行人（被代理人）、销售者（代理人）承担连带赔偿责任可以得到法院支持：一是代理事项违法，代理人知道或者应当知道该代理事项违法仍然实施了代理行为；二是代理事项不违法，代理人实施了违法的代理行为，被代理人知道或者应当知道该代理行为违法仍然未作反对表示。

　　《九民纪要》区分了金融产品和金融服务。上述规定是关于金融产品的责任主体。对于金融服务，如果投资者参与高风险等级投资活动遭受损失是由于金融服务提供者违反适当性义务而导致的，则投资者可以请求该金融服务提供者承担赔偿责任。

　　《九民纪要》为投资者索赔明确了责任主体，尤其是将金融产品销售者认定为发行人的代理人，从而使投资者有权依据《民法总则》关于违法代理的规定请求二者承担连带责任，直接便利了投资者索赔，也将促使相关卖方机构完善销售文件的内容、规范销售流程，切实履行适当性义务。

五、投资者的举证责任——证明损失

　　举证责任在诉讼主体之间的合理分配至关重要。在争议案件事实处于真伪不明的状态时，负有举证责任的一方应当承受不利的诉讼后果。根据《九民纪要》的规定，关于投资者与卖方机构之间的纠纷，投资者需要就两项事实承担举证责任：一是从卖方机构购买产品或者接受服务的事实，二是因购买产品或者接受服务遭受损失的事实。相比于卖方机构举证责任的难度，《九民纪要》下投资者举证责任的难度相对较低，有利于投资者维权。

　　而卖方机构需要举证证明其是否履行了适当性义务，主要包括是否建立了金融产品或者服务的风险评估及相应管理制度，是否对投资者的风险认知、风险偏好和风险承受能力进行了测试，是否向投资者告知了产品或者服务的收益和主要风险因素。在《九民纪要》发布之前，法院对适当性义务举证已提出了一定的要求。以（2017）苏01民终10111号案件为例，南京市中级人民法院认为案涉银行应就其是否履行适当性义务先行承担举证责任，而审查该银行是否充分履行了适当性义务主要应从适当推介和风险揭示两方面进行考量。该案中，案涉银行未能提供现场录音录像等可以反映交易情形的资料，法院认为其应就此承担未予适当推介的责任。此外，法院认为，在理财经理办公室客户咨询台前张贴了理财产品风险提示函的行为，显然不能起到对投资者购买特定产品的具体风险予以充分揭示的作用；该银行工作人员事后在银行自助设备模拟购买案涉基金的操作截图，不能表明该银行在投资者购买案涉基金过程中确实出示案涉基金合同及产品说明书等资料供投资者查阅、了解，已尽到明确的提示说明义务。最终，法院认为该银行未能就其已履行适当性义务完成举证责任。

　　《九民纪要》出台后，卖方机构需要更加注重有关适当性义务履行证据的收集，这将促使其依法依规地向投资者履行适当性义务，有利于保护投资者利益。

六、投资者的索赔范围——损失本金和利息

　　《九民纪要》规定，因卖方机构未尽适当性义务而导致投资者损失的，卖方机构应当对投资者的损失本金和利息承担赔偿责任，其中利息按照中国人民银行发布的同期同类存款基准利率计算。基于该表述，卖方机构只要未尽适当性义务而导致投资者损失即应当赔偿投资者的全部损失，这与既往司法实践中法院会考虑投资者本身的过错程度而认定卖方机构赔偿责任的做法不同。例如，在（2016）豫民再544号案件中，河南省高级人民法院认为，投资者作为具有一定投资经验的客户，其购买案涉两支基金系其自行决定、选择的结果；在申购基金后，投资者本应当主动关注基金市场行情，及时进行抉择，但其过分依赖于案涉银行，未尽早赎回基金及时止损，对其损失应当承担主要责任。案涉银行在向客户推介理财产品时，未适当履行风险揭示义务，违规承诺资金安全，在客户购买理财产品后未适当履行信息披露义务，其上述行为对投资者决定购买基金产品产生了一定的影响，并对投资者未及时回赎基金进行止损也产生了一定影响，故该银行应当对投资者的损失承担次要责任。对于投资者请求的利息损失，可由投资者自行承担。对于投资者请求的本金损失，法院酌定由投资者和该银行双方按照7:3的过错责任比例进行分担。《九民纪要》出台后，卖方机构将很难再以投资者自身过错对投资决定的影响进行抗辩（构成下述卖方机构免责事由除外），从投资者角度出发无疑是一则利好消息。

　　需要注意，《九民纪要》排除了《消费者权益保护法》第55条[2]惩罚性损害赔偿的适用，并且详细阐述了卖方机构存在欺诈行为时，金融消费者利息损失的认定依据，即：合同或广告宣传材料中载明的预期收益率、业绩比较基准或者类似约定；如合同及广告宣传材料中均未载明该等标准的，以全国银行间同业拆借中心公布的贷款市场报价利率为标准计算。可见，金融产品发行的宣传资料可能作为合同文本的组成部分，从而构成卖方机构欺诈行为下投资者利息损失的认定依据。这不但意味着卖方机构需加强对金融产品宣传的管理和规范，更要求投资者留意收集卖方机构提供的各种宣传资料，为日后举证做好准备。

七、投资需谨慎——卖方机构有免责事由

　　《九民纪要》在侧重保护投资者权益的同时亦考虑到了平衡卖方机构的合法权益。投资者需要关注卖方机构可能提出的两大免责事由：一是因投资者自身原因导致其购买产品或者接受服务不适当可免责，例如存在投资者故意提供虚假信息、拒绝听取卖方机构的建议等情形，但投资者可通过证明该虚假信息的出具系卖方机构误导来对抗卖方机构的免责请求；二是卖方机构适当性义务的违反并未影响投资者作出自主决定可免责，此时卖方机构需就投资者的既往投资经验、受教育程度等事实进行举证。由此可见，《九民纪要》要求投资者履行一定的谨慎注意义务。

　　然而，上述规则在司法实践中的具体适用还有待观察。因为从现有案例来看，法院对于卖方机构的免责抗辩通常会慎重对待，其会综合案件情况就卖方机构是否承担责任作出认定。以（2018）京01民终8761号案件为例，案涉银行上诉称一审判决认定其向投资者主动推介了风险较大的经评估不适宜购买的理财产品，属事实认定错误，理由之一便是投资者作为金融案件审判领域的专家，有高于社会普通人的金融投资专业知识，具有相对丰富的投资经验，且自2011年起多次在该银行购买基金产品，存在主动要求购买案涉基金的现实可能，一审法院在无法确定案涉基金系投资者主动要求购买还是该银行主动推介的情况下，仅凭投资者一方的说辞即认定基金系该银行主动向投资者推介，缺乏事实依据。对此二审法院认为，该银行对投资者进行风险评估的目的即在于了解投资者承受风险的能力并为之推介与其承受能力相匹配的理财产品；该银行未能提供对投资者进行顾问服务的相关记录，不能体现其对投资者提供服务的过程；该银行未能提举有效证据证明案涉基金系投资者主动提出购买。故一审法院认定投资者系在该银行的推介下购买了案涉基金并无不当，其对该银行该项主张不予采信。

结  语

　　《九民纪要》的出台就投资者维权的前提和基础、投资者知情权的实现、投资者索赔的责任主体、投资者的举证责任以及投资者的索赔范围等作出了相较以往更为明确具体的规范，有利于保护投资者的合法权益，规范卖方机构的经营行为，推动形成公开、公平、公正的金融投资市场环境和市场秩序。但需要提示投资者注意的是，《九民纪要》仅就司法实务中的部分热点和难点问题进行了回应，且对相关纠纷的认识和处理仍具有一定的局限性。未来法院在审理相关案件时如何引用《九民纪要》的规定，并且如何处理《九民纪要》未涉及或未明确的事项，值得持续关注和研讨。

脚注：

　　1.参见《中国人民银行金融消费者权益保护实施办法》第二条。

　　2.《消费者权益保护法》第55条规定：经营者提供商品或者服务有欺诈行为的，应当按照消费者的要求增加赔偿其受到的损失，增加赔偿的金额为消费者购买商品的价款或者接受服务的费用的三倍；增加赔偿的金额不足五百元的，为五百元。法律另有规定的，依照其规定。经营者明知商品或者服务存在缺陷，仍然向消费者提供，造成消费者或者其他受害人死亡或者健康严重损害的，受害人有权要求经营者依照本法第四十九条、第五十一条等法律规定赔偿损失，并有权要求所受损失二倍以下的惩罚性赔偿。

作者：

　　任谷龙，安杰金融资本部合伙人

　　张佳琦，安杰金融资本部律师助理

（来源：微信公号“安杰律师事务所”）